Newmont dégage plus de 2 800 dollars par once, la Bourse le vend avec l'or

La correction des minières d'or sanctionne le cours du métal, pas le modèle économique. Le 22 octobre, Newmont a publié un prix de vente moyen de 4 317 dollars l'once au troisième trimestre, pour un coût complet de production (AISC, net des sous-produits) de 1 454 dollars, en baisse de 10% sur le trimestre 1. L'écart dépasse 2 800 dollars par once. Le titre a pourtant perdu 8,2% en octobre malgré des résultats supérieurs aux attentes, dans le sillage de l'or, en recul de 6,6% sur le mois 2. Les 16 producteurs d'or du classement MINING.COM ont cédé 55 milliards de dollars, soit 9,9% 2. Selon nous, la Bourse vend le métal sans distinguer les producteurs dont la machine à cash tourne à plein.

Une génération de cash intacte

Newmont a dégagé 1,9 milliard de dollars de free cash-flow sur le trimestre 1. Il a racheté 1,6 milliard de ses propres actions depuis le 23 juillet et conserve 2,8 milliards d'autorisation sur un programme de 6 milliards 1. Sa trésorerie nette atteint 3,2 milliards à fin septembre 1.

Le groupe a aussi amélioré sa prévision annuelle de coût complet, ramenée à 1 520 dollars l'once 1. La production annuelle de 5,3 millions d'onces est confirmée 1.

Une valorisation modeste

Au 26 octobre, Newmont se payait 8,8 fois son flux de trésorerie d'exploitation des douze derniers mois et 11,4 fois son free cash-flow, pour un rendement de free cash-flow de 8,8% 4. Un multiple de flux inférieur à 9 reste, selon nous, modeste pour un producteur qui rachète ses actions.

L'objection : le pic de marge est passé

Newmont prévoit un coût complet de 1 900 dollars l'once au quatrième trimestre, sous l'effet d'investissements de maintien plus lourds 1. Un paiement de 1,95 milliard à Barrick, prévu au même trimestre, réduira la trésorerie nette 1. L'or cotait 4 129 dollars l'once le 9 novembre sur le marché à terme new-yorkais, sous le prix réalisé du trimestre 3.

L'objection porte sur le niveau, pas sur la tendance. Avec un or à 4 129 dollars et un coût de 1 900 dollars, la marge reste supérieure à 2 200 dollars par once. Le paiement à Barrick est connu et ponctuel. Selon nous, il n'entame pas la capacité de distribution.

L'essentiel

Le repli des minières crée un décalage entre le prix des titres et la rentabilité des gisements. Selon nous, les producteurs à bilan net positif et à coûts maîtrisés transforment ce décalage en rachats d'actions relutifs.

À surveiller : le coût complet effectivement publié au quatrième trimestre face aux 1 900 dollars annoncés, le rythme des rachats en novembre et décembre, et la tenue de l'or au-dessus de 4 000 dollars.